招商地产面临困局剖析

[事件回放]

招商地产第五届董事会于2008年6月2日召开会议，通过了以下议案:

一、同意公司通过中国工商银行股份有限公司深圳蛇口支行获得大股东招商局蛇口工业区有限公司提供的3亿元人民币两年期委托贷款，年利率为7.56%。

二、公司全资子公司深圳招商供电有限公司拟向ING Bank N.V. Shanghai Branch 申请3000万美元可循环借款额度，用于流动资金周转。该借款额度期限为两年，利率为LIBOR+2%。根据借款条件，公司将为该项借款提供担保。

截止本公告披露日，除子公司为商品房按揭提供阶段性担保外，本公司及控股子公司没有其他对外担保，本公司对控股子公司也未发生担保事项。

[事件说明]

招商地产的增发方案为2008年以来房地产上市公司当中规模最大的一次。此前招商地产A股仅为前期高位时的36%左右（在6月2日，招商地产2008年第一次临时股东大会通过的修改公司2008年度增发A股股票方案之“发行数量及规模”的特别议案以及关于前次募集资金使用情况说明的议案前，送股后的招商A股报价18.21元），但多家机构仍将招商地产评级定位“卖出”。

其中，高盛给出的目标价格为15.60元，且大多数市场人士对招商地产的增发方案获得证监会的批准并不看好（泛海建设的增发方案自去年6月呈报至今未被批复），认为招商的股票价格仍有下调的空间。

[多方融资]

在招商地产临时股东大会公告中称，获得大股东招商局蛇口工业区有限公司3亿元二年期委托贷款，贷款年利率为7.56%，须支付的利息约4,536万元。

此前，招商地产与1月17日与上海国际信托有限公司签署《上信国瑞?招商地产资产支持信托合同》，招商地产与上海国际信托有限公司设立资产支持信托，信托期限不超过3年，募集资金规模不超过人民币10亿元。

由此可见，招商一直在股市融资渠道之外，寻找多渠道融资途径。此前招商地产在其2007年年报中称：2008年公司将加大包括资金、土地资源获取力度，公司将根据政策和市场环境在资本市场、货币市场筹集资金支持公司发展。

[深入解读]招商资金面紧张或因销售失利

根据招商地产（000024）2008年一季度报表数据，公司主营业务收入2007、2006和2005年分别为：411164.47 ，280927.66和265947.57 (万元)；今年前三个月完成营业收入数为56294.77 （万元），同比增 47.10%，似乎不错，但由于房地产企业结算营业收入滞后因素，这个数字可能是去年地产高峰期时所产生。

如果结合净利润(万元): 3696.19，同比减-42.10% ；三项费用增长率(%) 70.41；资产负债率(%) 64.7989 ；存货增加率(%）100.49 ；不难理解一季度财务审计给出的“重警”评级（2004年前是无警，04年是轻警）。

因此，机构下调股价评级的原因，主要是存货和费用增加而结算利润收益的减少，导致财务状况不佳所引发。

这一切，或源于招商地产自06年开始全国范围内的大规模圈地，但开发销售速度与同期的万科和中海相比是逊色的（万科08年一季度主营收入(万元): 640043.58同比增 55.57% ；净利润(万元): 71813.33同比增 17.28% ）。以深圳为例，2007年仅在龙岗开发的“依山郡”因定价合理而销售尚好外，其余项目要么立项受阻，要么入市推迟+定价过高被冠以“捂盘”和“叫好不叫座”的评语。

究其根源，固步自封的观念，缺乏灵活的决策，对政策调控力度估计不足，市场走向研判失误，都导致产品规划设计和营销决策上的延误、失语，使招商地产错过了2007年难得的黄金销售期。

不过，由于招产地产背靠招商局强大的综合实力，在全国各地储备的优质低成本土地（多规划为当地高端豪宅产品）受政策性住房影响程度小。如能通过一系列有效融资、行政和营销措施，提高销售率和现金流，降低负债率和存货增长率，有望在未来扭转困局。

[建议措施]

1、推动海外上市，引入战略投资者，城市高端产品销售方向向境外倾斜；

2、扩大外聘董事比例，稀释大股东股权，提高决策透明度和自主权，减少行政干预和干扰。这方面应学习万科地产，尽快实施股权激励，真正实现职业经理人与企业效益挂钩；

3、加大产品研发力量，加强质控链条管理，营销成功的基础仍建立于产品打造和不断升级之上。

4、减少土地过度储备，以并购或股权互换为扩大企业资产的主要手段，节约不必要费用开支。

5、与专业机构（如政策研究和营销策划机构）增加合作，共同提升产品附加值（如精装修，更全面的服务以降低业主使用成本）；加快非豪宅项目的开发销售速度，精准定价，加快现金回流速度，渡过国内银根紧缩期的融资难关。

放下置疑，让他们做得更多

(2008/5/18 风林火)

四川遭遇建国以来最严重的地震灾难，一时间相关新闻和资讯覆盖了大陆所有媒体的版面，甚至于奥运火炬传递至何处都无人问津了。 苦难的祖国，近代以来灾祸连绵，外忧内患不断；这让多数国人对同胞今天所受的重大痛楚感同身受，恨不能以身相代。 于是，上周王石在博客中对“万科捐赠不过份”的最新回复，让百万网友大不满意，甚至有人开始提及王石或逾7000万的年薪。  很显然，王石最大的错误在于将个人捐献与企业行为混于一谈，可谓理性过了头就是幼稚。 的确，与上百家捐助款至千万元人民币的企业相比，上市房企目前做得不太令人满意。 但横向看，排除掉一些感性思维后，笔者更赞同国外对灾后处理的思路：即国家竭尽所能，企业力所能及，个人量力而行。 原因在于，企业和个人上缴给国家的税收本身，就涵括了国家为预防和救援重大自然灾害或人道灾难，所进行的应急储备和预算支出。 改革开放三十年，中国的国力已能抵御这场灾害，而不致伤及国民经济本身；而国民踊跃自发做出天文数字捐款的情景，与六十年代初“三年自然灾害”后饿蜉千里之时相比，也已恍若隔世。 因此，笔者赞成“各尽所长，力所能及”做奉献。 比如：5月18日至19日，星河·丹堤会所举办的“2008北京保利艺术品拍卖会深圳预展”，据消息，主办方在突遇四川震灾后，立即调整了内容和主题，多方联络海内外著名的书画艺术家，筹备在北京拍卖会上同期举办“慈善义拍”活动。 考虑到一幅名家书画竞拍价至少数十万元人民币，那么这一场拍卖会所得，同样将达到一个天文数字。 由此看出，这些捐献出自己珍贵作品的艺术家，还有筹办方北京保利集团和协办方深圳星河地产，已经在大众并不知情下，在力所能及的范围内，体现了他们的公民责任。 实际上，在许多不知情的网友把精力放在口诛笔伐的时候，深圳地产圈的职业经理人们与笔者一样在一场场活动中做着力所能及的捐助。 或许，不久之后，我们还会看到来自万科的工程师到广大灾区戡查房屋安全；看到中海的建筑公司以超低价承接政府安置房；看到来自星河、招商、金地、桃源居、华盛等捐款建设的医院和学校不断落成...... 或许，我们应该将眼光放得更长些，放下置疑，让事实说话，让他们能做得更多，更好！

王石道歉后，国人要团结

(2008/5/22 风林火)

昨天王石借凤凰台“金石财经”栏目，就自己5月16日在博客上的言论向国民表示歉意。一切事情的起因,皆因万科老总王石的这段话： “我认为：万科捐出的200万是合适的。这不仅是董事会授权的最大单项捐款数额，即使授权大过这个金额，我仍认为200万是个适当的数额。中国是个灾害频发的国家，赈灾慈善活动是个常态，企业的捐赠活动应该可持续，而不成为负担。万科对集团内部慈善的募捐活动中，有条提示：每次募捐，普通员工的捐款以10元为限。” 这句话说的太不是时候，也太不是地方。于是乎，很快在网上就遭到了网友们的口诛笔伐，各类恶搞或声讨版本多达上万篇，甚至涉及到了人身侮辱。此后，万科的员工感到深受屈辱，很快作出反应： “我是一名万科员工，来这找个人，他严重侵害了我公司和领导的名誉” 这件事情发展成这样，我想谁也不想看到。这么多人对王石口诛笔伐，显然不是个案问题，我们绝不能低估大多数网友的智商。下面分层次替王石分析一下挨骂的原因：  首先，我们经常在屏幕上看到捐多捐少都是爱心，但定量的标准，在百姓心中有杆秤，那就是是否尽心尽力了。如果你尽心了，那么捐一块钱也是捐爱心，否则就是捐100万，人民也不会认可。因此人们普遍认为以王石的经济能力，肯定不算尽心尽力，但这只是王石挨骂的原因之一。  　　 其次，事情就怕横向比较，没有比较就看不出高低。王石和比他穷的人比，好像万科这200万现金已经不少了。但是，个人捐款多少都属于自愿奉献爱心行为，企业捐款多少就不是衡量爱心的尺度。为什么有些人，如天津和山东三家民营企业1亿元捐款得到赞扬最多？有些企业捐款也达上千万却得到一片骂声呢？并非网友用双重标准来看待，而是这次捐款与企业综合实力的比较有关，与其所尽社会责任的程度也有关。 虽然王石认为超过董事长授权捐助的额度要经过董事会和股东大会的批准，但他应该及时表明会尽力促成与万科社会地位和责任相符合奉献的实现，而不是为这二百万是否合适而辩解。毕竟你个人不能代表万科的董事会和股东，包括全体1万六千名员工表态。我想他应该说这二百万是个人捐献的，企业捐献的还在抓紧落实之中，肯定会与万科企业的形象相吻合，这样效果和影响就会完全不同了。 5月19日，万科通过电子邮件得到了董事会的授权批准，将在6月初通过临时股东大会投票决定捐赠1亿元作为灾后重建资金。但这1亿元如果是出自社会舆论的压力下，就很难再能买回对“万科”（或王石）的信任了。 事情发展至此，由王石的“让步”而告一段落，最终似乎是老百姓的舆论取得了胜利。但笔者认为： 无论老百姓是否会原谅王石，是否继续买万科的股票和房子，都不必讨论。最重要的是，不能让这件事，影响到其它准备追加捐献的企业和个人的心态。不要再去穷追猛打，在网上继续发表过激言论，就会陷入另一个怪圈。因为有许多我们不了解的慈善和义举，并非都能通过网络途径所能获知，比如诺基亚和马云、姚明等事件，都说明捐献是持续性的行动，绝非一蹴而就。 因此，无论是灾民、热心网友，包括“王石们”，有必要放下之前的成见，共同投入灾后重建的庞大社会工程之中。 笔者呼吁：只有国民团结，才能抚平地震灾难带来的严重心理创伤；只有团结国民，才是灾后最重要也是第一位的工作。

不让炒房,让我们在房价上偷步

拐点-低价房消费-与港融合
(风林火)


在讨论深圳楼价的拐点之后，应该关注到低迷的成交量会持续到什么时候。那么一是深圳的自用型购买力的增长速度，二是关内的土地供应与经济房的实施效果，三是金融按谒政策的放宽时间，这三个要素是关键。

首先，深圳楼价的提前透支，恐怕与一路上涨的豪宅区物业价格关系罗大。近年来，从03年的香蜜湖到最新的填海区，甚至到大冷大热过的东海岸，连东方尊裕都可称为豪宅了.实际上，一是没有太多的本地购买豪宅需求（这一点深圳的确不如上海和北京）,二是开发商在品质和投入上大不如几年前，所以深圳的豪宅冷冻期可能会较长，从而使自用型购买力集中消化那些均价一万二左右的关内房和均价七千多的关外房（如春节期间成交量最好的前山雷圳0755等）。这样，上半年成交的商品房价格肯定会环比下滑，五一前后“价跌量增”，这一趋势将持续到关内外低价商品房基本消化完毕，届时到下半年市场上将是豪宅及伪豪宅的天下，成交单价又会呈现价涨量缩的局面。

其次，由于特区的特殊性，关内外一体化的要求，土地供应必须倾向关外。通过宝安和龙岗两大中心城的建设，促使移民半径向外围发展。因此，关内的高生活水准与关外的大开发，以及横向比较，目前全国的二、三线城市都在补涨，武汉、成都均价基本近万了，杭州更是一万五/平米以上才能买到城区房.在一个较长时间支持深圳楼价保持目前的水平。

最后，深圳去年政策面打压得早，见拐点也早，这与其金融信贷业务更为集中于民企有关。怕要等二、三年消化完现有关内存量可开发土地，整个行业触底后，成交量才能回复到07年的水准。

因此，资金缺口大的开发商会加速离开本地市场，除国企外又一支能提供较低价格商品房的供应方出局，反过来令未来深圳商品房价格水准继续“与港对接和融合”。当然，经济房满足自用需要，与全面通涨下的投资意识，国内外经济发展的形势，才是主导最终走向的根本。

值得一猜的是，2020年，深圳西部口岸新填海湾区豪宅交易价格，会不会继续超越对面的香港呢？

股市与楼市的共振效应与中介后市观点
——风林火

近日世联地产发表研究报告，论述股市与房地产市场之间的关系，提出结论：

一、股市在出现高速增长或快速下降的阶段内，与房地产市场表现出一种同向变动关系，会对房地产市场成交额增长率产生拉动或者抑制作用，其他阶段与房地产市场呈现一种跷跷板关系。

二、如果未来股票市场仍然维持上升趋势，此时房地产市场将在股票市场的拉动下，成交额增长幅度进一步加快。

三、如果未来股票市场出现大幅下跌，此时房地产市场的增长幅度也会受到抑制，尤其是普通住宅市场受到的影响较大，而豪宅、写字楼市场受到的影响较小。

随着股票市场风险的增加，收益率不断下降，股市上的投资资金将逐渐从股票市场转移到房地产市场，出现股市在低位震荡，而房地产市场在一个较高的价位震荡发展。

（省略论述部分）

未来房地产市场可能方向：

一、股票市场仍然维持上升趋势，此时房地产市场将在股票市场的拉动下，成交额增长幅度进一步加快。

二、股票市场出现大幅下跌，此时房地产市场的增长幅度也会受到抑制，尤其是普通住宅市场受到的影响较大。随着股票市场风险的增加，收益率的不断下降，股市上的投资资金将逐渐从股票市场转移到房地产市场，出现股市在低位震荡，而房地产市场在一个较高的价位震荡发展。

众厦地产某高层在基本认同以上推论的同时，进一步提出以下观点：

一、假设政府不希望由于美国次贷引发的全球经济紧缩波及到中国，进而导致股市、楼市等投资市场硬着陆的话，那么中国A股市场及房地产市场的调控周期将因“次按”而有提前结束的可能，时间最迟不超过今年下半年。即短期内出台进一步收紧金融信贷的政策，以及打压一级市场交易价格的措施可能性在减少。

二、由于三级市场中介引发的“信任危机”，以及股市表现出来的高风险，市场上合理存在的自用性“刚性需求”，包括提升居住品质或投资自用兼用的购买力，将逐步转移到二级市场，即“一手房”的交易量将伴随股市平稳而放大。

三、前期在深圳尤其是关外市场上定价过高的普通住宅产品，由于缺乏豪宅具有的品质和资源稀缺性等保值因素，“滞销”可能性很大，降价或以“赠送”为名目的变相降价将成为普遍现象，否则，越到后期越被动。

四、房地产三级市场中介的“覆盖面广”这一竞争优势，由于品牌、成本因素及交易产品结构变化而逐步丧失。在二手房交易监管及行业规范、整合完善之前，新房销售代理机构将获得主要的交易量份额。

与此同时，世联、中原为代表的规范经营的中介机构，与开发商的竞合关系将发生新的变化。新的合作伙伴关系下，开发商将更重视和听取专业营销机构的市场观点和意见，并为专业化营销服务支付合理佣金，“利用信息不对称，哄抬价格”等不良行为将减少，新房定价将与市场理性接轨，消费者将由此受惠。

综上所述，股市的低位震荡与房地产市场的高位盘整时期，更符合市场由狂热走向理性的内在要求，利用此一契机，市场管理者、参与者共同完善交易规则，将为整个行业走向规范、健康发展之路奠定基础。

2007年楼市疯狂，冲击波自年初从北京、上海、深圳等大城市蔓延到珠海。于是乎，在众多
利好因素引导下，凭借着美丽海滨城市对其它内陆城市购房者的强大吸引力，珠海房价“水
涨船高”，拥有一套临海房产者的“帐面资产”大幅升值。

一、利好因素提升地段价值：

随着珠海市政府“135”计划一年来的推行，交通方面：市区道路如人民路、情侣路等不断
整修拓宽，南琴路工程、西部沿海高速公路、江珠高速公路珠海段、金海大桥、港珠澳大桥
都已提上日程。随着快速交通干道的畅顺，从珠海到中山、到广州、到深圳花费的时间越来
越短，作为珠三角后花园的“后发优势”价值得到提升。

更因日渐蓬勃发展的澳门博彩业和会展业，产生不断增加的服务行业人口及消费、居住需
求，而弹丸之地的澳门肯定将借力于近邻珠海作为产业后勤基地。由此，靠近澳门的各个主
要城区优质房产租售市场供需两旺，价格居高不下。

笔者7月到珠海后，统计6-11月的商品住宅预购均价，发现其呈现一个跳跃式上涨的趋势，
以香洲区为例，从6月份的6924元/平米飚至11月份10244元/平米，仅6个月就上涨了近49%，
这令人乍舌的速度是周边城市远远比不上的。受到香洲区海景房与别墅房的整体拉高，全市
商品住宅预购均价也在11月被拉至7496元/平米，远远高于斗门3278元/平米，金湾3756元/
平米（11月数据）。

如香洲区政府侧的亨泰山庄（别墅及联排多层），整体均价由6月份的13876元/平米上涨至
12月份的19566元/平米；九洲港旁的中天·维港（高层海景），由9月份放盘内部认购时的
12000元/平米，至年底开盘后均价上涨至18000元/平米；近郊的南屏华发世纪城，也由一期
时的6500元/平米上涨至11月份的12000元/平米；万科·金域蓝湾12月新推单位的均价也较
一期上涨3500元/平米；深圳绿景集团开发的海边别墅风传报价高达三、四万元/平米，令人
惊叹其胆量。

显然，特区内土地存量不足与开发商实力的提升，促使了稀缺景观资源型物业的供求失衡，
继而带动了相当多的各地炒家与本地炒家，共同推动了珠海2007年下半年的暴涨格局。

二、珠海西区迎头赶上：

珠海斗门、金湾两区占有七成以上的未开发土地和海岸线资源，最引以为豪的是环境保护方
面，拒绝了大型电化工产业的入驻，从而保存了大量可待开发的自然景观山海湖泊资源。

随着港中旅“海泉湾”二期工程、珠海航天产业园的投资建造，西部区域仅4000元/平米的
均价还处于外来购房者可接受的心理价位。如2007年斗门白藤路某楼盘由6月开盘时的3000
元/平米，至11月三期已提至4200元/平米，显示开发商对后市的看好。

“十二年免费义务教育”、“小病免费，中病统筹，大病救济”等国内领先的福利政策，兼
有内地还不具备的直接办理港澳通行证件的便利条件，使购房入户珠海的吸引力与日俱增。
随着城市环境“净化美化”工程，珠海的市容市貌有望与其它一线城市一样美丽，居住交通
也更加方便和舒适。

三、2008年珠海泡沫有望烫平：

2007年12月，作为珠三角主要的楼市投资者发源地的深圳出现“拐点”，在严禁控制房贷因
素下，投资者纷纷观望或套现离场。与此同时，珠海楼市也进入了观望期，其中城区供应量
最大也是新建商品住宅均价较低的前山片区，出现了起价五、六千/平米左右的新盘，给真
正的本地购房自用客以希望。

但是，虽然业内预计2008年整个珠海市新增商品房供应量高达400万平米，比前三年的总和
还多，在经济实力同样有了在幅提升的珠海和外围买家面前，整体新建商品住宅均价出现大幅回落的机会甚微。

比如在2007年10月份全市均价略有下降，但各区房价都在上涨，是因为房价较高的香洲区交
易面积所占比重下降（以往占了70%，10月份只占了56%）。2008年珠海的供应主导市场仍将
在特区以外的斗门和金湾两区，以上两区的商品房拍卖价格已经抬升至1400-1800元/平米，
预测面市商品价格全年将围绕5000元/平米震荡。

而在此影响下，主城区高价豪宅的成交量同步减少，将不会重演2007下半年短期飚升五成的
“盛况”，买家入市踊跃但同样更趋于理性。

总之，回顾暴涨半年来的珠海房地产，泡沫的因素更多集中于外部购买力与本地物业的价值
重估，只要资金与政策利好存在，众多地产商看好珠海，涌入珠海进行房产开发的势头不会
减弱。这个广东未来的“金三角”（港珠澳大桥）区域，房价会更理性地平稳上升。